花旗：全球七大可能导致大崩溃的裂痕

掌管270亿美元资产的美国对冲基金经理Paul Singer在最新的致投资者信中警告，整个债券市场已经被“玩坏”，若市场对于央行的行动最终失去信心，将对市场造成严重冲击，在目前金融环境下的市场 崩溃或连锁传导式崩溃，很可能出乎所有人意料，而且一旦来临将是一瞬间的事情，且烈度和规模前所未有。

　　巧合的是，在Paul Singer发出这封信之后，花旗最优秀的信贷分析师之一Matt King也紧接着加入了“唱空”的阵营。他在最新的报告中称，由于央行的干预，金融系统中的传统关系已被打破，市场中所有的一切都以货币政策“马首是 瞻”。整个体系已出现可能导致崩溃的裂痕。花旗对此列举了7大市场“怪象”：

　　1． 宏观因素已成为最重要因素

　　有股票分析师曾经说过，如果你花一分钟研究宏观因素，那你就浪费了一分钟时间。但如今宏观因素已经成为所有因素之王。我们的数据分析师发现，目前宏观因素的重要性甚至比其在危机期间的重要性还要高。

　　如果市场上仅剩下一种“统治性力量”，那所有投资者就被迫沿着一条路行进。数据分析师同时发现，央行因危机“出手”之后，宏观因素重要性与IMF的市场集中度指标出现了极高的相关性。

　　2． 违约率已不再重要

　　因为宏观因素已成为影响因素之王，所以目前市场上的信用溢价仿佛对违约“视而不见”。标普本周指出，今年以来违约量已经达到去年全年的总量，达 到危 机以来最快增长速度。按历史经验，这会造成高收益债券收益率与国债收益率（无风险利率）之间的利差加大，然而目前违约率和利差间的关系出现了“反其道而行 之”的迹象。

　　当然，这种迹象的背后有一些合理的解释，如超半数的违约都发生在能源部门，所以整个市场没有必要对单个部门的问题作出过度反应。而且利差往往是违约率的先行指标，所以目前的情况可能说明违约率未来会大幅下降。但不可否认的是，正常的利差波动关系确实被“压制”住了。

　　转眼望向欧洲，利差和违约率的关系也不正常。相对于平均违约率而言，目前的利差也是出奇地低。

　　3．基本面已不再重要　

　　不仅仅是高收益债券的利差与违约率出现了背离，投资级的公司债利差也出现了异象。传统而言，投资级公司债利差与发债公司的杠杆呈正相关关系。但自2011年以后，这一关系已被打破。

　　有人解释称，这是由于公司利润丰厚，对于债务利息的覆盖很充分。但是，公司股价与其基本面的脱离也几乎同时发生：在2011年之前，市场下调对公司利润预期会带来股价下跌，但在2012年之后，这两者间的关系就显得没有那么紧密。

　　以上关系的“崩溃”不仅限于美国市场，几乎全球所有股票市场都出现了这种“怪象”。但近期欧洲和日本的市场上又显现出重建此类关系的迹象。

　　4． 不确定性已不再重要　

　　或许市场已经不care公司层面的消息了，但某些指标显示某些宏观消息对于市场而言也变成了“耳边风”。

　　Baker， Bloom & Davis经济政策不确定性指标多年来与利差都有着神奇的正相关关系。然而今年，这一关系也已“崩溃”。

　　5． 传统关系被颠倒　　

　　传统经济学告诉我们信用利差与利率呈负相关关系，即：经济好——利差低——利率高；经济差——利差高——利率低。这种负相关关系曾是信用利差投资的基石。但最近仍以此关系为圭臬进行投资的人可能已遭重创。近年来利差和利率已成正相关关系，同进同退。

　　与此同时，还有其他一些重要的传统关系被打破，如通胀预期和利差。以往通胀预期下降会造成利差上涨，但今年以来，关系被完全反转。

　　此外，历史上如果所有市场都会对某些宏观冲击做出反应时，波动率会随之上升。但如今所有市场的行动几乎一致，但是波动率却如死水一般。

　　6． 波动率被压制　　

　　目前波动率如死水一般到底是不是正常的？上一次出现这种情况是2014年，但当时各资产之间联动关系没有如今这么强。目前除了美元/日元和英镑(1.3056, -0.0012, -0.09%)/美元的波动率较高外，其它类别的波动率都昏昏欲睡。

　　在接下来的三个月，意大利公投可能让政府下台、日本有可能进行直升机撒钱、英国也可能出现负增长和财政刺激的组合，到底是什么力量让市场对这些事件的不确定性和所可能造成的大幅波动视而不见？

　　7．目力所及全是货币政策　

　　答案是货币政策。随着金融系统中的传统关系一个个倒下，通过对全球市场的观察我们发现， 是各国央行的流动性冲垮了这些以往金融系统中的“定海神 针”。现在市场买买买的趋势不是因为资产价格被低估，而是因为流动性无处可去。市场认为，央行的水龙一旦打开，会有源源不断的资金将资产价格不断推高。

　 　一个正常的市场应该是一个多元化的生态体系：有的投资者用宏观策略、有的用微观分析；有的进行长线投资、有的喜欢短线博弈；有的看基本面、有的看技 术面。这样的制衡结构让市场处于平衡和可持续的状态中。但如今几乎所有市场参与者都在盯着同一个市场因素，总有一天这种状态会被突如其来的事件打破，而那 些目前对这些事件进行对冲的投资者，无一例外都被市场“打脸”。